文/张琳

如今，商业地产界人人争说“轻资产”，仿佛这年头谁不做点“轻资产”都不好意思说自己在做商业地产。

事实上，轻资产就是企业经营的一种重要方式和战略选项之一，即以最少的资本投入，充分利用杠杆原理，整合外界资源，以自身最有效率的方式实现企业价值和利润的最大化。大家之所以对商业地产“轻资产”模式趋之若鹜，其实是因为住宅地产高利润的岁月已一去不复返，“以售养租”的“重资产”模式难以为继，商业物业开发和持有的回报不足以带来资本期望的回报率，甚至不足以弥补资金成本的时候，自然会选择“轻资产”模式。

毕竟没有一个行业，像商业地产这样，对即期现金流的需求如此之重。但在“轻资产”模式被当作“救命稻草”一样大行其道之时，不少开发商才逐渐发现“轻资产”并不比做“重资产”更容易。可以说，轻资产化对于商业地产企业而言，既充满了诱惑，又充满了迷惑。那么要如何才能“拨云见日”？

轻资产表现形式一

联合办公

办公室革命，让商业地产起死回生“参与创客空间的运营者，来自多个维度。其中一类是地产开发商，他们希望通过差异化服务实现高租赁率，以及谋求转型获取高估值。实质上，这是一种房地产另类去库存方式，通过“供给侧改革”，盘活现有资产和存量，迎合新需求。”——优客工场创始人毛大庆

让传统写字楼产生化学效应

随着IT、互联网行业这几年来的快速发展，传统密集型、格子间办公写字楼已经难以满足新的办公趋势，大众对传统固定的办公空间，且租赁合约时间较长的写字楼需求将逐渐减少，取而代之的是更加灵活且注重互动和交流的联合办公模式。人们更重视沟通与探讨，对工作地点的要求反倒降低了很多。在此基础下，大众对新型办公空间和对传统写字楼改造的需求都在增加。而这种联合办公的模式在最近几年内得到飞速的发展，哪怕是在五年前，大家都很少听到有关“联合办公”的讨论，而如今，联合办公在一线城市中已成为“新常态”。

目前多家房地产企业已经宣称要进入这一行业，最常见的就是与“联合办公”运营商合作，改造自己旗下商业地产——把传统的办公楼乃至商场、超市，按照“联合办公”模式重新装修。这一现象在一线城市内尤其明显，以3W、优客工场、P2等在内的联合办公空间在全国范围内“开花”。4月8日，优客工场宣布与上海证大集团达成战略合作，将进驻上海证大喜玛拉雅中心，与证大集团携手打造上海的重要旗舰项目喜玛拉雅·优客工场，总规模近7000平方米。这是继陆家嘴、漕河泾、长阳谷之后，优客工场再次落子上海。据悉，此次战略合作，除了项目场地，优客工场与证大集团还将开展多元化产业互补合作模式，将证大在文化艺术、投融资及相关产业方面的优势与优客工场在创意办公、创业孵化、资源整合方面的优势有效结合在一起，在优质创业项目投资及品牌孵化上进行深度合作，证大也会协助引进其孵化投资项目团队入驻全国优客工场，并通过证大文化擅长的艺术活动策划、艺术空间布置、艺术家托管、艺术教育推广等实现产业融合化学效应，联手打造文化创意产业链。

闲置重资产重现升值

毛大庆认为，在共享经济思想指导下，通过租赁闲置的商业地产，通过改造再出租给小型初创公司，通过这样轻资产的运营模式实现闲置重资产的升值，这是他对不动产在共享经济时代的轻资产运营方式新的思考。不难理解，“联合办公”作为一种新的运营模式，有可能成为商业地产冲出窘境的一个突破点。喜玛拉雅优客工场所在的证大喜玛拉雅中心，戴志康花了十年时间，起初是想“建成上海过去所没有的东西”，然而由于诸多原因，喜玛拉雅中心一直叫好不叫座，商场经营状况可谓惨淡，并未达到预期。从去年开始，证大喜玛拉雅中心开始对商业项目全部重新定位，励志“回到初衷”，把其真正建成为青少年和家庭服务的文化和教育场所，优客工场的业态，被认为跟喜玛拉雅中心的转型非常贴合，双方几乎一拍即合。对戴志康而言，能够主动转型，脱离过去拿地开发的模式，尝试轻资产运营模式，说明他对于市场嗅觉有很好的敏感性。

业内人士指出“创客空间没有主题，没有很好的定位，没有抓住年轻人特殊的生活方式，仅仅是对传统写字楼的再造、改造，难以满足市场的需求，也很难做好。”但毛大庆说，联合办公这种模式，就是针对办公室的革命。而和证大的合作，正是看中了喜玛拉雅所特有的艺术性，具有未来象征意义，以后的办公场地就是一群人把艺术气息和创业、生活融合起来，在其中孕育出很多创新的想法。他表示，我们做了一年多的联合办公，一直想找一个可以成长的联合办公场景，而不是租一个房子当二房东。

轻资产表现形式二

资产管理模式

更新旧资产，激活商业价值“之所以商业项目会改变原有的业态，主要是规划初期错误的定位，现在只能改变使用属性以维持空间产能，而要把原来零售用途的空间成功转型成办公或者其他属性的空间，其中的管理并非物业管理那么简单，最重要的是提供一些服务，和在改造过程中的成本控制，以及在提供自身有用的配套设施同时还能够继续维持经营。但这种趋势是中短线的策略，仅仅作为去库存的方式，如果这个空间仍没有产生效益就无法估值，这个资产就会变得非常不值钱。从另一个侧面看，正恰恰说明了资产管理的缺失。”——高和资本总经理黄雄

资产精装修孕育新财富传奇

过去，房地产行业长期处于依赖高周转提升净收益率的“短跑”模式，一般房地产开发项目以控制成本、提高效率实现更好的现金流和规模增长；但对于商业地产而言，开发和持有经营需要沉淀大量资金，这显然与“快进快出”的高周转模式相冲突，可以看到，一些类住宅的开发企业由于忽略了“投融管退”闭环中“退”这一重要环节，在最终退出时不得不面临资产的“有进无出”。如今，在新常态下的大资管时代，高周转、高毛利以及高杠杆这种以“工厂化”、“标准化”制胜的快速扩张时代显然已经翻篇，未来的行业趋势更多的是商业物业的资产回报持续大幅的下降、房地产去化速度的放缓。在这样一个背景下，房地产业销售额的天花板显而易见，房地产商只有从重资产转型成轻资产模式，将资产盘活、释放灵动性，才能真正实现可持续发展的能力。

作为首支人民币商业地产基金，高和资本近几年一直在进行“楼宇经济”模式的实践。从上海的静安高和大厦到北京的高和蓝峰、以及新街高和项目，“市场上乙级与超甲级写字楼之间的精品写字楼有市场需求却无供应”，高和资本以敏锐判断和投资眼光、精准的把握进入和退出的时机，通过收购核心区域的商业物业，进行升级改造，植入租户，签订资管协议，再以旗下基金自持运营，通过资产管理提升物业品质，依靠增值能力和退出能力获得超出市场平均的回报，从而实现购买客户投资收益最大化。高和资本已经形成全流程清晰的运作模式，在对外宣传中，高和将此模式称为资产精装修。据高和估算，通过旧楼改造等系列结构性增值套利手段可以将商业物业租金提升30%-60%。

城市更新激活存量资源

黄雄指出，以前大家都认为增值型地产是短线，买完楼，改一改，卖掉就完了，实际上在中国不一样。在中国，商业地产投资退出渠道比较尴尬，散售的商业地产，尤其是写字楼，成功案例极少，其后期的交易难度就在于管理，因为小业主的利益取向不一样，导致租客良莠不齐、资产贬值，空置率较高。近年来，上海等一线房地产市场结构已转向存量房为主的市场，城市核心土地越来越少，这个时候城市要发展就需要“城市更新”，高和资本的方式是将写字楼或底商散卖了以后加上资产管理，这就是“私募REITs”，通过对存量楼宇的改造重新激活楼宇的商业价值，拉动租金的同时提升资产价值。高和资本在这方面最为成功的案例是静安高和中心，在收购后通过改造，半年时间内将租金提升至两倍。

“实际上，从城市改造项目的价值潜力挖掘到其最终的投资回报会出现很大差异。”黄雄强调。高和资本在收购商办物业后，除具有较强的招租和销售能力外，与开发商相比，更注重通过资产改造和优质管理服务，提升其租金水平和资产价值。对于大多数公司来说，会议室的利用率很低，却必不可少，占去了不少的办公面积，高和此前在蓝峰大厦成功孵化出Hi Talk 空间，服务于写字楼租户需求，通过公共会议室、迷你仓的设立，解决了这一痛点，租户不再需要自己留出会议室，从而充分分摊和降低了大楼租客的单位租金成本，有效提升了单位面积的经营价值，同时通过租户之间的社群活动使公司之间产生更多的良性互动、创造更多的商业机会，实现租客的共赢。此外，资产管理的约定实现了准持有的物业状态，从而使整栋楼的租金实现了较高的租金溢价，并带来资产增值。

据悉，作为服务于传统写字楼的高和资本目前正逐步实现从改造租户结构的资产精装修1.0版本到全方位资产运营增值的2.0版本的升级。黄雄透露，高和资本的资产管理平台，将依托“资产精装修”这一高和独有的创新理念，和多年来城市更新的市场经验，用两条腿走路，一方面通过“资产管理”服务高和资本收购的商办物业项目实现增值退出，另一方面，通过资产管理平台为开发商提供服务输出——“轻重资产并举”的方式打造资产管理样本。

轻资产表现形式三

轻重并举“白银时代”两条腿一起走“房地产高利润时代已经过去，重资产模式虽然还能发展，但难度在加大，要快速扩大规模，就要转型轻资产。投资建设万达广场，全部资金别人出，万达负责选址、设计、建造、招商和管理，使用万达广场品牌和万达全球独创的商业信息化管理‘慧云’系统。所产生的租金收益万达与投资方按一定比例分成。这是一种全新模式，万达去年开始研发，现在已开始运行。这就是万达广场轻资产模式。”——万达集团董事长王健林

对于已经由黄金时代步入白银时代的国内房地产行业而言，单纯依靠拿地卖房，已难以再取得质量与规模同增长，房企在“白银时代”面临最大的风险是未来土地增值分享不到，收益水平下降，净利率普遍走低。据中原地产统计数据，包含万科等标杆企业的36家房企半年报显示，平均净利润率只有9.12%，跌至个位数。随着市场的进一步深度调整，以及开发商资金链的紧绷，行业利润空间逐渐被压缩，如今的商业地产更加注重企业资产流动性的比重，为了抵抗外部的市场风险，有效利用资源并快速发展，商业地产的轻资产化在这种背景下显得尤其重要，“重运营、轻资产”的轻重并举模式已经成为众多房地产企业的共识。

万达商业在转型的过程中选择了轻装上阵，致力于住宅市场的万科也选择了与互联网相通的转型发展方向，其打出的“服务输出”牌，成了目前三种主要发展模式之一，这两家龙头企业的示范带头作用不容小觑。此前万达商业一直为外人熟知的便是“以售养租”模式，即城市综合体模式中商业地产的投资、建设、管理全部由万达自己完成，通过房地产销售收入现金流来平衡投资万达广场所需的资金，但直接后果就是公司资产负债率一路攀升。

万达集团的当家人王健林已经意识到这种模式缺乏长期持续性，并开始推行“轻重并举”的战略转型，以轻资产模式有效补充原有模式的短板，减轻沉重的资金压力。去年年初，万达商业地产与光大控股、嘉实资本、四川信托和快钱4家机构签署框架协议，在2015年至2016年这两年期间拟进行首批投资合计约240亿元建造约20座万达广场。针对此次合作，万达商业还推出了一种专门设计的轻资产万达广场模式，即万达广场将由合作机构专项基金投资，万达商业负责设计、建设、招商、运营，使用万达广场品牌、“慧云”信息管理系统、电子商务系统，而这一模式将不涉及任何房地产销售，彻底去房地产化。在所有权和收益方面，这种模式所投资的项目资产全归投资方，所获得的租金净收益则由万达商业与投资方按一定比例分成。对投资者而言，这无疑是一种准金融投资行为，除了获得现金回报外，还可享受投资资产的全部增值收益。万达商业方面强调，轻资产模式的推出标志着万达商业已进入用企业品牌、商业资源、专业水准赚钱的阶段。

这种转型战略已经在年报中有所体现，截至2014年末，公司经营活动的净现金流入累计88.3亿元，较2013年底的68亿元上升约30%，逆转了过去几年经营活动净现金流入逐年下滑的趋势。“这种轻量化趋势，也是房企对高资金成本、去化周期长、业态与产品复杂等挑战做出的应激性反应。”业内人士表示。

Q:怎样看待企业轻资产还是重资产选择？

沈洁：轻资产还是重资产在行业间有很大的分别，传统重资产行业确实能在抵扣税中比轻资产行业获得更大的利益。而在行业内，轻重资产的选择又取决于企业各方面的能力，轻资产的优势显而易见，而亦有企业选择发展重资产。一个服务型企业不能因为抵扣税政策转型为工业生产公司，而是否选择在行业内发展重资产又牵涉到企业自身资金流把控、核心竞争力等能力。可以说，抵扣税政策的初衷是为了避免重复计税，对轻资产企业是否发展成重资产企业的影响是较小的。

Q:5月1日正式实行营改增后，会给上海商办市场带来怎样的变化？

沈洁：对于房地产开发企业而言，从自身成本角度考虑，房地产开发企业将进一步权衡增值税在销售价格中的份量，既要适应市场价格的趋势，又要保证去除增值税后的价格合理性。开发企业会更多从抵扣科目角度，去权衡作为价内税的增值税在客户和自己的成本中所占的比重。

Q:传统的写字楼项目，还有哪些有创意的资产管理新思路，可以盘活空间提升租金？

沈洁:目前上海写字楼市场仍以传统资产管理方法为主。但在国务院号召万众创新，上海争创科创中心的大背景下，有些发展商突破传统模式，对于一些偿租能力较弱的初创公司，通过以股权换租金的新模式变相给予扶持。初创公司可避免在创业初期承受较高的租金压力，业主方亦可转型产业投资商，多维度拓展投资渠道。

Q:现在很多商场等非办公业态都引入联合办公运营商，怎么看待这一现象？

沈洁:近几年，上海的商场的饱和度越来越大，受全球经济增速持续低迷的影响，一些零售、餐饮、快消、奢侈品等行业的扩张速度进一步放缓，甚至出现萎缩。因此一些商场为了盘活空间，丰富业态，会引入联合办公运营商。尤其对于商场顶楼租金较低的楼层商铺去化，引入租金承受能力相对较弱的联合办公运营商不失为一种有效的方法。对于联合办公运营商来说，因其置身于商场，商业配套齐全可增加其产品附加值，一定程度上形成双赢的局面。